De nombreux acteurs à revenu fixe semblent parler en code. Ils utilisent des termes comme ABX, CMBX, CDX et LCDX. De quoi parlent-ils? Cet article explique la soupe alphabétique des indices des dérivés de crédit et vous donne une idée des raisons pour lesquelles différents acteurs du marché pourraient les utiliser.
Creuser dans les dérivés
Pour comprendre les produits indiciels dérivés de crédit, il faut d'abord savoir ce qu'est un dérivé de crédit. Un dérivé est un titre dont le prix dépend ou est dérivé d'un ou plusieurs actifs sous-jacents. Ainsi, un dérivé de crédit est un titre dont le prix dépend du risque de crédit d'un ou plusieurs actifs sous-jacents.
Qu'est-ce que cela signifie en termes simples?
Le dérivé de crédit, bien qu'il soit un titre, n'est pas un actif physique . En tant que tels, les dérivés ne sont pas simplement achetés et vendus, tout comme les obligations. Avec les dérivés, l'acheteur conclut un contrat qui lui permet de participer au mouvement de marché de l'obligation de référence ou de la sécurité physique sous-jacente.
Swaps sur défaillance de crédit
Le swap sur défaillance de crédit (CDS) est un type de dérivé de crédit. Les CDS à nom unique (une seule société de référence) ont été créés pour la première fois au milieu des années 90 mais n'ont pas été commercialisés en volume significatif avant la fin de cette décennie. Le premier indice CDS a été créé en 2002 et était basé sur un panier de CDS à émetteur unique. L'index actuel est appelé CDX.
Comme son nom l'indique, dans un CDS à nom unique, l'actif sous-jacent ou l'obligation de référence est une obligation d'un émetteur ou d'une entité de référence en particulier. Vous pouvez entendre des gens dire qu'un CDS est un «contrat bilatéral». Cela signifie simplement qu'il y a deux côtés au swap: un acheteur de protection et un vendeur de protection. Si l'entité de référence d'un swap sur défaillance connaît ce qu'on appelle un événement de crédit (comme une faillite ou une rétrogradation), l'acheteur de la protection (qui paie une prime pour cette protection) peut recevoir un paiement du vendeur de la protection. Cela est souhaitable car le prix de ces obligations connaîtra une baisse de valeur en raison de l'événement de crédit négatif. Il existe également la possibilité d'un règlement commercial physique, plutôt qu'en espèces, dans lequel l'obligation sous-jacente ou l'obligation de référence change réellement de mains, de l'acheteur de la protection au vendeur de la protection.
Ce qui peut être un peu déroutant mais important à retenir, c'est qu'avec les CDS, acheter une protection est un court terme et vendre une protection est long. En effet, l'achat d'une protection est synonyme de vente de l'obligation de référence. La valeur de marché de la branche de protection des achats agit comme un short, en ce que lorsque le prix du CDS baisse, la valeur de marché de la transaction augmente. L'inverse est vrai pour la jambe de protection contre la vente.
Les principaux indices
Les principaux indices négociables comprennent CDX, ABX, CMBX et LCDX. Les indices CDX sont répartis entre investment grade (IG), high yield (HY), high volatility (HVOL), crossover (XO) et Emerging Market (EM). Par exemple, le CDX.NA.HY est un indice basé sur un panier de CDS nord-américains (NA) à haut rendement à nom unique. L'indice de croisement comprend des noms qui sont notés de manière fractionnée, ce qui signifie qu'ils sont notés «investment grade» par une agence et «inférieurs à investment grade» par une autre.
L'indice CDX est renouvelé tous les six mois et ses 125 noms entrent et sortent de l'indice selon le cas. Par exemple, si l'un des noms passe de la catégorie investment grade inférieure à IG, il passera de l'indice HY à l'indice IG lorsque le rééquilibrage se produira.
Les ABX et CMBX sont des paniers de CDS sur deux produits titrisés: les titres adossés à des actifs (ABS) et les titres adossés à des créances hypothécaires commerciales (CMBS). L'ABX est basé sur des prêts sur valeur domiciliaire ABS et le CMBX - sur CMBS. Ainsi, le ticker ABX.HE.AA, par exemple, désigne un indice basé sur un panier de 20 CDS ABS Home Equity (HE) dont les obligations de référence sont des obligations notées «AA». Il existe cinq indices ABX distincts pour les notations allant de "AAA" à "BBB-". Le CMBX présente également la même répartition de cinq indices par notation mais est basé sur un panier de 25 CDS, qui référencent les titres CMBS. (Pour des informations connexes, voir «Dans les coulisses de votre hypothèque».)
Le LCDX est un indice dérivé du crédit avec un panier composé de CDS à prêt unique. Les prêts mentionnés sont des prêts à effet de levier. Le panier est composé de 100 noms. Bien qu'un prêt bancaire soit considéré comme une dette garantie, les noms qui se négocient généralement sur le marché des prêts à effet de levier sont des crédits de moindre qualité. (S'ils pouvaient émettre sur les marchés IG normaux, ils le feraient.) Par conséquent, l'indice LCDX est principalement utilisé par ceux qui recherchent une exposition à la dette à haut rendement.
Tous les indices ci-dessus sont émis par la CDS Index Company et administrés par Markit. Pour que ces indices fonctionnent, ils doivent disposer de liquidités suffisantes. Par conséquent, l'émetteur s'est engagé auprès des plus grands courtiers (grandes banques d'investissement) à fournir des liquidités sur le marché.
Comment les index sont utilisés
Différents participants à revenu fixe utilisent divers indices pour différentes raisons. Ils varient également quant à l'aspect du commerce qu'ils prennent - acheter une protection ou vendre une protection. Pour les gestionnaires de portefeuille, les CDS à nom unique sont parfaits si vous avez une exposition spécifique que vous souhaitez couvrir. Par exemple, supposons que vous déteniez une obligation qui, selon vous, subira une baisse de prix en raison de la détérioration du crédit de l'émetteur. Vous pouvez acheter une protection sur ce nom avec un CDS à nom unique, qui augmentera en valeur si le prix de l'obligation baisse.
Cependant, ce qui est plus courant, c'est qu'un gestionnaire de portefeuille utilise un indice de dérivés de crédit. Disons que vous voulez vous exposer au secteur à haut rendement. Vous pouvez entrer un commerce de protection contre les ventes sur le CDX.NA.HY (qui, si vous vous en souvenez plus tôt, fonctionnerait effectivement comme un long à haut rendement). De cette façon, vous n'avez pas besoin d'avoir une opinion sur certains crédits; vous n'avez pas besoin d'acheter plusieurs obligations non plus - un métier fera l'affaire, et vous pourrez y entrer et en sortir rapidement. Cela met en évidence les principaux avantages des indices et des produits dérivés en général: La caractéristique de liquidité des indices est un avantage en période de tension du marché. Avec les indices CDS, vous pouvez augmenter ou diminuer rapidement l'exposition à une large catégorie. Et, comme pour de nombreux produits dérivés, vous n'avez pas à bloquer votre argent lorsque vous entrez dans le commerce.
Certains acteurs du marché ne se couvrent pas du tout; ils spéculent. Cela signifie qu'ils ne détiendront pas du tout l'obligation sous-jacente, mais qu'ils concluront à la place le contrat de dérivé de crédit "nu". Ces spéculateurs sont généralement des hedge funds, qui n'ont pas les mêmes restrictions sur le shorting et l'effet de levier que la plupart des autres fonds.
The Bottom Line
Qui sont les utilisateurs types des index de produits titrisés? Il peut s'agir d'un gestionnaire de portefeuille qui cherche à gagner ou à réduire rapidement son exposition à ce segment, ou à un autre acteur du marché, comme une banque ou une institution financière qui émet des prêts sur valeur domiciliaire; les deux parties pourraient utiliser ABX dans leurs stratégies de couverture.
De nouveaux dérivés de crédit sont en cours de développement. La demande déterminera ce qui sera innové ensuite, c'est donc toujours une bonne idée de garder une trace avec des outils comme Markit. (Pour des informations connexes, voir «Spéculation avec des fonds négociés en bourse».)
