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| "Je ne sais tout simplement pas où se trouve l'argent, ni pourquoi les comptes n'ont pas été rapprochés à ce jour. Je ne sais pas quels comptes sont non rapprochés ni si les comptes non rapprochés étaient ou n'étaient pas soumis aux règles de ségrégation. De plus, il y avait un nombre extraordinaire de transactions au cours des derniers jours de MF Global, et je ne sais pas, par exemple, s'il y a eu des erreurs opérationnelles chez MF Global ou ailleurs, ou si les banques et les contreparties ont conservé des fonds qui auraient dû légitimement être retournés à MF Global. "
- Témoignage de Jon Corzine devant le comité agricole de la Chambre le 8 décembre 2011 |
À une époque de réglementation accrue qui a connu une faillite généralisée des banques et du marché, une fraude pure et simple et davantage de poursuites pour délit d'initié, on pourrait penser que la protection des fonds des clients serait un point discutable. Ça ne l'était pas. L'histoire de MF Global, le courtier en contrats à terme sur marchandises récemment échoué, est un exemple révélateur d'un effondrement aux conséquences malheureuses. Pour Jon Corzine, ancien président de Goldman Sachs et politicien du New Jersey, l'annulation de MF Global marque la dernière série d'entreprises avec de bonnes intentions qui ont mal tourné.
Débuts
Issu du groupe financier Man en 2007, dans le cadre d'une introduction en bourse (IPO) moins que remarquable, à un moment où les bouleversements sur les marchés financiers mondiaux commençaient à se faire sentir, MF Global était une maison de courtage de matières premières (commissionnaire en contrats à terme, FCM) offrant des services de compensation et d'exécution. Elle avait l'ambition de devenir une société de services financiers sur ordre d'un Goldman Sachs ou JP Morgan. Blâmé par un penchant pour la prise de risques agressifs, voire excessifs, il semblerait logique que Jon Corzine vienne diriger la firme.
Une importante injection de capital de JC Flowers a aidé à remettre l'entreprise sur pied, ne serait-ce que pour un court instant. Lui-même dévoué aux métiers risqués alors qu'il était à la tête de Goldman Sachs, Corzine a mis sur pied une équipe qui partagerait ses ambitions pour MF Global, mais avec peu de détracteurs au sein de l'équipe de direction ou du conseil d'administration. Une faille fatale dans la conception de la gestion et une violation apparente des canons de la gestion des risques d'entreprise, était sa prise en charge du rôle de PDG et de chef de file - deux fonctions qui devraient rester distinctes. Le rôle et les responsabilités du Chief Risk Officer (CRO) étaient insuffisants.
Chute
L'annulation de l'entreprise résulte de ce que beaucoup appellent un rachat jusqu'à l'échéance (RTM), par lequel l'entreprise finance son bilan en déposant une garantie à une contrepartie qui accorde le crédit ferme, puis en remboursant la contrepartie lorsque la garantie - dans ce cas, dette souveraine libellée en euros - arrive à échéance. Certains, cependant, ne sont pas d'accord avec cette interprétation de la stratégie, qualifiant la transaction de l'entreprise de swap de rendement total, qui est une forme de gestion du risque de crédit. Dans ce scénario, MF Global a vendu une protection aux acheteurs le long des actifs sous-jacents - les crédits souverains de la zone euro - en recevant à la fois des rendements et des plus-values. MF Global a vendu des assurances et acheté le prix et le risque de défaut de crédit de ce qui était de plus en plus fragile.
En tant que vendeur qui a reçu le rendement total de l'actif de référence, MF Global n'était pas réellement propriétaire des actifs de référence, mais était soumis au risque de prix et de défaut dans une transaction hors bilan, étant synthétiquement long les actifs et les risques qui en découlent. Un inconvénient du swap sur rendement total est que les actifs sous-jacents doivent être facilement négociables, c'est-à-dire liquides. De toute évidence, les souverains européens n'ont pas satisfait à ce critère. Qui voulait faire affaire avec une entreprise soumise à un risque de défaut et de liquidité croissant?
Ces circonstances ont finalement annulé le salut de l'entreprise par Interactive Brokers à la 11e heure. L'éruption de déclassements de crédit n'améliorerait pas exactement la position de l'entreprise. Bien qu'aucun pays de la zone euro n'ait encore fait défaut, la perception est devenue réalité, car les prêteurs de l'entreprise ont émis des appels de marge, craignant pour leur propre sécurité.
Afin de respecter ses obligations, MF Global a admis avoir accès à ce qui aurait dû être des fonds de clients distincts. Cette dernière action semble constituer une fraude, bien que personne n'ait encore été inculpé d'actes criminels.
The Bottom Line
L'effondrement de MF Global n'a pas affecté les grandes institutions financières, mais les petits clients, tels que les investisseurs individuels et les petites entreprises (agriculteurs, éleveurs, conseillers financiers) qui ont utilisé des matières premières pour diversifier les portefeuilles et couvrir le risque. James Giddens, le syndic, cherche à récupérer tous les fonds détournés des clients, dont environ les deux tiers ont été restitués à ce jour. Contrairement aux dépôts bancaires ou aux comptes de courtage, les comptes à terme ne comportent aucun filet de sécurité semblable à l'assurance FDIC ou à la couverture SIPC. Pour cette raison, la ségrégation des comptes est considérée comme sacro-sainte.
Enfin, du fait qu'il ne semble pas y avoir d'effet d'entraînement systémique, MF Global ne semble pas avoir été trop gros pour échouer. Les implications pour d'autres entreprises de nature similaire ne sont cependant pas négligeables. Il a été question de concevoir un système d'assurance pour les courtiers à terme sur le modèle d'un SIPC ou d'un FDIC, la réglementation en vigueur semblant peu à la hauteur de la tâche de protéger les clients. Le gâchis visités sur MF Global jette encore une autre palme sur la profession des services financiers et sa fiabilité.
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