Lorsqu'un gouvernement souverain doit emprunter pour financer ses opérations, il y a un avantage distinct à émettre de la dette dans sa propre monnaie. A savoir, s'il a du mal à rembourser les obligations à maturité, le Trésor peut tout simplement imprimer plus d'argent. Problème résolu, non?
Il s'avère que cette approche a ses limites. Lorsque les gouvernements comptent sur une masse monétaire accrue pour rembourser leur dette, une approche connue sous le nom de seigneuriage, la monnaie ne vaut plus autant. Si les détenteurs d'obligations gagnent 5% d'intérêt sur une obligation, mais que la valeur de la monnaie est inférieure de 10% en raison de l'inflation, ils ont en fait perdu de l'argent en termes réels.
Lorsque les investisseurs s'inquiètent de l'inflation et, par conséquent, exigent des taux d'intérêt élevés, les pays peuvent avoir à émettre des dettes en devises étrangères. Il s'agit d'une stratégie particulièrement courante pour les marchés émergents et en développement dans le monde. Souvent, ces gouvernements choisissent de libeller les obligations dans des devises plus stables et négociables. Il est généralement plus facile de vendre de la dette de cette façon, car les investisseurs ne craignent plus que la dévaluation n'érode leurs revenus.
"Péché originel"
Cependant, l'incapacité de contrôler la masse monétaire est une arme à double tranchant pour l'investisseur. S'il offre une protection contre l'inflation, il limite également les options de remboursement du gouvernement en cas de crise financière.
Emprunter dans une devise étrangère les expose également au risque de change. Si la valeur de leur monnaie locale diminue, le remboursement de la dette internationale devient considérablement plus cher. Les économistes qualifient ces défis inhérents de «péché originel».
Ces risques sont apparus dans les années 80 et 90, lorsque plusieurs économies en développement ont connu un affaiblissement de leur monnaie locale et ont eu du mal à rembourser leur dette libellée en devises. À l'époque, la plupart des pays émergents arrimaient leur devise au dollar américain. Depuis lors, beaucoup sont passés à un taux de change flottant pour aider à atténuer leur risque. La théorie est qu'une baisse de la monnaie locale rendra les exportations du pays plus attractives et stimulera donc la croissance.
Aujourd'hui, les taux d'intérêt proches de zéro que de nombreux pays développés offrent actuellement ont accru la demande d'obligations en devises. En fait, un certain nombre de gouvernements ont émis une telle dette pour la première fois ces dernières années en raison du coût d'emprunt relativement faible. L'Angola, la Mongolie, la Namibie et la Zambie ont tous introduit avec succès des obligations libellées en devises.
Les pièges potentiels du péché originel ont mis la pression sur les chefs de gouvernement pour qu'ils régnent dans leurs déficits. Si le gouvernement n'est pas en mesure d'augmenter ses revenus ou de réduire son niveau de dépenses au fil du temps, il y a toujours un risque qu'il fasse défaut. Cependant, il peut être difficile de construire la volonté politique de mettre en œuvre ces mesures douloureuses.
Les pays tentent souvent de différer un resserrement de ceinture sérieux en reportant simplement leur dette - c'est-à-dire en émettant de nouvelles obligations pour remplacer celles qui arrivent à échéance. Mais si les investisseurs commencent à manquer de confiance dans sa gestion des finances, ils sont susceptibles de rechercher d'autres opportunités d'investissement ou d'exiger des rendements plus élevés.
Mesurer le risque
Pour ces raisons, les obligations d'État - et en particulier celles émises dans une devise étrangère - ont tendance à être très surveillées par les investisseurs. Après tout, sans tribunal international de faillite où les créanciers peuvent réclamer des actifs, ils ont peu de recours en cas de défaillance du pays. Souvent, ils tenteront d'éviter ce résultat en proposant de renégocier les conditions du prêt. Même alors, ils prendront probablement un coup.
Bien entendu, il existe des raisons impérieuses pour qu'un pays remplisse ses obligations. Le non-paiement des obligataires peut ruiner sa cote de crédit, ce qui rend extrêmement difficile l'emprunt à l'avenir. Naturellement, les pays sont incités à se forger une solide réputation de solvabilité afin de pouvoir emprunter à des taux inférieurs. Et si ses propres citoyens détiennent une grande partie de la dette nationale, le défaut de paiement peut rendre les chefs de gouvernement vulnérables au moment des élections.
Pourtant, le défaut de paiement sur la dette publique n'est pas un fait tout à fait rare. L'Argentine s'est révélée incapable de rembourser sa dette à partir de 2001 et a mis plusieurs années à retrouver sa base financière. Le Venezuela, l'Équateur et la Jamaïque font partie de plusieurs pays qui ont également fait défaut - quoique pour des périodes plus courtes - ces dernières années.
Identifier les signes d'un défaut imminent n'est pas une tâche facile. Les investisseurs utilisent fréquemment les ratios dette / PIB, qui examinent le niveau d'emprunt d'un pays par rapport à la taille de son économie. Si l'encours de la dette est certainement une donnée importante, les économistes ont débattu de son utilité en l'absence d'autres facteurs. Par exemple, le Mexique et le Brésil ont fait défaut dans les années 80 lorsque leur dette représentait 50% du PIB. En revanche, le Japon a tenu ses engagements financiers malgré un niveau d'endettement d'environ 200% ces dernières années.
Par conséquent, l'évaluation d'une variété de facteurs est importante. C'est précisément ce que font les agences de notation telles que Moody's et Standard & Poor's lorsqu'elles notent la dette des gouvernements souverains du monde entier. En plus d'examiner le fardeau total de la dette du pays, ils évaluent également ses perspectives de croissance économique, ses risques politiques et d'autres facteurs. Les gouvernements ayant une note plus élevée sont généralement en mesure de commercialiser leur dette à un taux d'intérêt inférieur. Certains économistes suggèrent également d'examiner le ratio dette / exportations d'un pays, car la vente à l'étranger offre une couverture naturelle contre le risque de change.
The Bottom Line
La dette souveraine représente environ 40% de toutes les obligations dans le monde, c'est donc une partie importante de nombreux portefeuilles. Cependant, il est important de comprendre les risques potentiels avant de décider d'acheter, en particulier lorsque les billets sont émis dans une devise que le gouvernement ne peut contrôler.
Pour les investisseurs qui voient très peu de retour sur la dette des pays développés, il y a souvent une tentation de rechercher des rendements plus élevés ailleurs. Les pays émergents qui sont nouveaux sur les marchés obligataires internationaux peuvent être particulièrement attrayants.
Alors que les marchés émergents dans leur ensemble sont moins endettés que par le passé, certains économistes s'inquiètent des antécédents contradictoires de cette partie du monde. Examiner une variété de facteurs de risque - et prêter attention à ce que disent plusieurs agences de notation de crédit - peut être un exercice utile.