C'est une vérité souvent négligée, mais la capacité des investisseurs à voir avec précision ce qui se passe dans une entreprise et à pouvoir comparer les entreprises sur la base des mêmes paramètres est l'une des parties les plus essentielles de l'investissement. Le débat sur la façon de rendre compte des options d'achat d'actions accordées aux employés et aux dirigeants a été débattu dans les médias, les conseils d'administration des entreprises et même au Congrès américain. Après de nombreuses années de querelles, le Financial Accounting Standards Board, ou FASB, a publié le FAS Statement 123 (R), qui appelle à la charge obligatoire des options d'achat d'actions à partir du premier trimestre de l'exercice de l'entreprise après le 15 juin 2005.
Les investisseurs doivent apprendre à identifier les sociétés qui seront les plus touchées - non seulement sous la forme de révisions des bénéfices à court terme, ou des PCGR par rapport aux bénéfices pro forma - mais également en modifiant à long terme les méthodes de rémunération et les effets de la résolution. sur les stratégies à long terme de nombreuses entreprises pour attirer les talents et motiver les employés.
Bref historique de l'option d'achat d'actions à titre de compensation
La pratique consistant à attribuer des options d'achat d'actions aux employés de l'entreprise date de plusieurs décennies. En 1972, le Conseil des principes comptables (APB) a émis l'avis n ° 25, qui appelait les entreprises à utiliser une méthodologie de valeur intrinsèque pour évaluer les stock-options accordées aux salariés de l'entreprise. Selon les méthodes de valeur intrinsèque utilisées à l'époque, les sociétés pouvaient émettre des options d'achat d'actions «à la monnaie» sans enregistrer de charges dans leurs comptes de résultat, car les options étaient considérées comme n'ayant pas de valeur intrinsèque initiale. (Dans ce cas, la valeur intrinsèque est définie comme la différence entre le prix d'attribution et le prix de marché de l'action, qui au moment de l'attribution serait égal). Ainsi, alors que la pratique de ne pas enregistrer de coûts pour les stock-options a commencé il y a longtemps, le nombre distribué était si petit que beaucoup de gens l'ont ignoré.
Avance rapide jusqu'en 1993; L'article 162m de l'Internal Revenue Code est rédigé et limite effectivement la rémunération en espèces des dirigeants d'entreprise à 1 million de dollars par an. C'est à ce stade que l'utilisation des options d'achat d'actions comme forme de rémunération commence vraiment à décoller. Parallèlement à cette augmentation de l'octroi d'options, le marché haussier des actions, en particulier des actions liées à la technologie, fait rage et profite des innovations et de la demande accrue des investisseurs.
Bientôt, ce ne furent plus seulement les cadres supérieurs qui recevaient des options d'achat d'actions, mais aussi les employés de rang. L'option d'achat d'actions est passée d'une faveur exécutive d'arrière-boutique à un avantage concurrentiel complet pour les entreprises souhaitant attirer et motiver les meilleurs talents, en particulier les jeunes talents qui ne craignaient pas d'obtenir quelques options pleines de chance (essentiellement, des billets de loterie) au lieu de l'argent supplémentaire, venez sur salaire. Mais grâce au marché boursier en plein essor, au lieu des billets de loterie, les options accordées aux employés étaient aussi bonnes que l'or. Cela a fourni un avantage stratégique clé aux petites entreprises aux poches moins profondes, qui pouvaient économiser leur argent et simplement émettre de plus en plus d'options, tout en n'enregistrant pas un centime de la transaction en tant que dépense.
Warren Buffet a postulé sur la situation dans sa lettre aux actionnaires de 1998: "Bien que les options, si elles sont correctement structurées, puissent être un moyen approprié, voire idéal, de rémunérer et de motiver les cadres supérieurs, elles sont le plus souvent extrêmement capricieuses dans leur distribution de récompenses, inefficaces comme motivateurs et excessivement chères pour les actionnaires."
C'est l'heure de l'évaluation
Malgré une bonne course, la "loterie" s'est finalement terminée - et brusquement. La bulle alimentée par la technologie sur le marché boursier a éclaté et des millions d'options qui étaient autrefois rentables étaient devenues sans valeur, ou «sous l'eau». Les scandales des entreprises ont dominé les médias, car la cupidité écrasante des entreprises comme Enron, Worldcom et Tyco a renforcé la nécessité pour les investisseurs et les régulateurs de reprendre le contrôle d'une comptabilité et de rapports appropriés.
Certes, au FASB, principal organisme de réglementation des normes comptables américaines, ils n'avaient pas oublié que les stock-options sont une dépense aux coûts réels pour les entreprises comme pour les actionnaires.
Quels sont les coûts?
Les coûts que les options d'achat d'actions peuvent entraîner pour les actionnaires font l'objet de nombreux débats. Selon le FASB, aucune méthode spécifique d'évaluation des attributions d'options n'est imposée aux entreprises, principalement parce qu'aucune "meilleure méthode" n'a été déterminée.
Les options sur actions octroyées aux employés présentent des différences importantes par rapport à celles vendues en bourse, telles que les périodes d'acquisition et le manque de transférabilité (seul l'employé peut jamais les utiliser). Dans sa déclaration accompagnée de la résolution, le FASB autorisera toute méthode d'évaluation, à condition qu'il incorpore les variables clés qui composent les méthodes les plus couramment utilisées, telles que les scholes noirs et les modèles binomiaux. Les variables clés sont:
- Le taux de rendement sans risque (généralement un taux des bons du Trésor à trois ou six mois sera utilisé ici) Le taux de dividende prévu pour le titre (société) La volatilité implicite ou attendue du titre sous-jacent pendant la durée de l'option. prix d'exercice de l'option. Durée ou durée prévue de l'option.
Les sociétés sont autorisées à utiliser leur propre discrétion lors du choix d'un modèle d'évaluation, mais celui-ci doit également être accepté par leurs auditeurs. Néanmoins, il peut y avoir des différences étonnamment importantes dans les évaluations finales selon la méthode utilisée et les hypothèses en place, en particulier les hypothèses de volatilité. Parce que les entreprises et les investisseurs entrent ici sur un nouveau territoire, les évaluations et les méthodes sont appelées à changer au fil du temps. Ce qui est connu, c'est ce qui s'est déjà produit, et c'est que de nombreuses entreprises ont réduit, ajusté ou éliminé leurs programmes d'options d'achat d'actions. Face à la perspective d'avoir à inclure les coûts estimés au moment de l'octroi, de nombreuses entreprises ont choisi de changer rapidement.
Considérez la statistique suivante: Les octrois d'options d'achat d'actions accordées par les entreprises du S&P 500 sont passés de 7, 1 milliards en 2001 à seulement 4 milliards en 2004, soit une baisse de plus de 40% en seulement trois ans. Le graphique ci-dessous met en évidence cette tendance.
Figure 1
La pente du graphique est exagérée en raison de la baisse des bénéfices au cours du marché baissier de 2001 et 2002, mais la tendance est encore indéniable, pour ne pas dire dramatique. Nous voyons maintenant de nouveaux modèles de rémunération et de rémunération incitative pour les gestionnaires et les autres employés par le biais d'attributions d'actions restreintes, de primes cibles opérationnelles et d'autres méthodes créatives. Ce n'est que dans les phases initiales, nous pouvons donc nous attendre à voir à la fois des ajustements et une véritable innovation avec le temps.
Ce à quoi les investisseurs devraient s'attendre
Les chiffres exacts varient, mais la plupart des estimations pour le S&P prévoient une réduction totale du bénéfice net selon les PCGR en raison des dépenses en options d'achat d'actions entre 3 et 5% pour 2006, la première année au cours de laquelle toutes les sociétés feront rapport conformément aux nouvelles lignes directrices. Certaines industries seront plus touchées que d'autres, notamment l'industrie technologique, et les actions du Nasdaq afficheront une réduction globale plus élevée que les actions de la NYSE. Considérez que seulement neuf secteurs représenteront plus de 55% du total des options de dépenses pour le S&P 500 en 2006:
Figure 2
De telles tendances pourraient entraîner une rotation du secteur vers des industries où le pourcentage du revenu net «en danger» est plus faible, car les investisseurs déterminent quelles entreprises seront les plus touchées à court terme.
Il est crucial de noter que depuis 1995, les dépenses en options d'achat d'actions sont contenues dans les rapports SEC Form 10-Q et 10-K - elles ont été enterrées dans les notes de bas de page, mais elles y étaient. Les investisseurs peuvent consulter la section généralement intitulée «Rémunération à base d'actions» ou «Plans d'options sur actions» pour trouver des informations importantes sur le nombre total d'options à la disposition de la société à octroyer ou sur les périodes d'acquisition et les effets dilutifs potentiels sur les actionnaires.
Pour ceux qui auraient pu oublier, chaque option convertie en action par un employé dilue le pourcentage de propriété de chaque autre actionnaire de l'entreprise. De nombreuses sociétés qui émettent un grand nombre d'options ont également des programmes de rachat d'actions pour aider à compenser la dilution, mais cela signifie qu'elles paient en espèces pour racheter gratuitement des actions qui ont été distribuées gratuitement aux employés - ces types de rachats d'actions doivent être considérés comme un coût de compensation pour les employés, plutôt qu'une effusion d'amour pour les actionnaires moyens dans les coffres des entreprises.
Les partisans les plus ardus de la théorie du marché efficace diront que les investisseurs n'ont pas à se soucier de ce changement comptable; comme les chiffres figurent déjà dans les notes de bas de page, selon l'argument, les marchés boursiers auront déjà intégré ces informations dans les cours des actions. Que vous souscriviez ou non à cette croyance, le fait est que de nombreuses sociétés bien connues verront leur bénéfice net, sur une base PCGR, beaucoup plus réduit que les moyennes du marché de 3 à 5%. Comme pour les industries ci-dessus, les résultats des stocks individuels seront très biaisés, comme le montrent les exemples suivants:
figure 3
Pour être juste, de nombreuses entreprises (environ 20% du S&P 500) ont décidé de nettoyer leurs pare-brise tôt et ont annoncé qu'elles commenceraient à passer en charges leurs coûts avant la date limite; ils devraient être applaudis pour leurs efforts. Ils ont l'avantage supplémentaire de deux ou trois ans pour concevoir de nouvelles structures de rémunération qui satisfont à la fois les salariés et le FASB.
Avantages fiscaux - un autre élément essentiel
Il est important de comprendre que si la plupart des entreprises n'enregistraient aucune dépense pour leurs attributions d'options, elles recevaient un avantage pratique sur leurs comptes de résultats sous la forme de précieuses déductions fiscales. Lorsque les salariés ont exercé leurs options, la valeur intrinsèque (prix du marché moins prix d'attribution) au moment de l'exercice a été réclamée en déduction fiscale par l'entreprise. Ces déductions fiscales étaient enregistrées comme flux de trésorerie d'exploitation; ces déductions seront toujours autorisées, mais seront désormais comptabilisées comme un flux de trésorerie de financement au lieu d'un flux de trésorerie d'exploitation. Cela devrait inquiéter les investisseurs; non seulement le BPA GAAP va être inférieur pour de nombreuses entreprises, mais les flux de trésorerie d'exploitation vont également baisser. Combien? Comme dans les exemples de bénéfices ci-dessus, certaines entreprises seront beaucoup plus touchées que d'autres. Dans l'ensemble, le S&P aurait montré une réduction de 4% des flux de trésorerie d'exploitation en 2004, mais les résultats sont biaisés, comme l'illustrent très clairement les exemples ci-dessous:
Figure 4
Comme le révèlent les listes ci-dessus, les sociétés dont les actions se sont appréciées de manière significative au cours de la période ont reçu un gain fiscal supérieur à la moyenne car la valeur intrinsèque des options à l'échéance était plus élevée que prévu dans les estimations initiales de la société. Avec cet avantage effacé, une autre mesure d'investissement fondamentale changera pour de nombreuses entreprises.
Que rechercher de Wall Street
Il n'y a pas de véritable consensus sur la manière dont les grandes sociétés de courtage géreront le changement une fois qu'il aura été proliféré dans toutes les sociétés ouvertes. Les rapports des analystes montreront probablement à la fois les bénéfices GAAP par action (EPS) et les chiffres EPS non-GAAP dans les rapports et les estimations / modèles, au moins au cours des deux premières années. Certaines entreprises ont déjà annoncé qu'elles exigeraient que tous les analystes utilisent les chiffres du GAAP EPS dans les rapports et les modèles, qui prendront en compte les coûts de compensation des options. En outre, les entreprises de données ont déclaré qu'elles commenceraient à intégrer les dépenses liées aux options dans leurs bénéfices et leurs flux de trésorerie dans tous les domaines.
The Bottom Line
Au mieux, les options d'achat d'actions permettent toujours d'aligner les intérêts des employés avec ceux de la haute direction et des actionnaires, à mesure que la récompense augmente avec le prix des actions d'une entreprise. Cependant, il est souvent beaucoup trop facile pour un ou deux cadres de gonfler artificiellement les bénéfices à court terme, soit en tirant les bénéfices futurs sur les périodes de bénéfices actuelles, soit par une manipulation à plat. Cette période de transition sur les marchés est une excellente occasion d'évaluer à la fois la direction de l'entreprise et les équipes de relations avec les investisseurs sur des sujets tels que leur franchise, leur philosophie de gouvernance d'entreprise et s'ils respectent les valeurs des actionnaires.
Si nous devons faire confiance aux marchés à quelque égard que ce soit, nous devons nous fier à sa capacité à trouver des moyens créatifs de résoudre les problèmes et de digérer les changements sur le marché. Les attributions d'options sont devenues de plus en plus attrayantes et lucratives parce que l'échappatoire était tout simplement trop grande et tentante d'ignorer. Maintenant que l'échappatoire se rapproche, les entreprises devront trouver de nouvelles façons d'inciter les employés. La clarté de la comptabilité et des rapports aux investisseurs nous sera bénéfique à tous, même si l'image à court terme devient floue de temps en temps.
