Les dark pools sont un terme inquiétant pour les échanges privés ou les forums de négociation de titres. Cependant, contrairement aux bourses, les dark pools ne sont pas accessibles au public investisseur. Aussi connus sous le nom de «dark pools of liquidity», ces échanges sont ainsi nommés pour leur manque total de transparence. Les dark pools sont apparus principalement pour faciliter le trading de blocs par les investisseurs institutionnels qui ne souhaitaient pas avoir un impact sur les marchés avec leurs grosses commandes et obtenir des prix défavorables pour leurs transactions.
Les piscines sombres ont été projetées dans une lumière défavorable dans le best-seller de Michael Lewis, Flash Boys: A Wall Street Revolt, mais la réalité est qu'elles servent un but. Cependant, leur manque de transparence les rend vulnérables aux conflits d'intérêts potentiels de leurs propriétaires et aux pratiques commerciales prédatrices de certains commerçants à haute fréquence.
Justification des piscines noires
Les mares noires ne sont pas un phénomène récent; ils sont apparus à la fin des années 80. Selon le CFA Institute, le trading hors bourse a décollé aux États-Unis. Les estimations montrent qu'il représentait environ 40% de toutes les transactions boursières américaines au printemps 2017, contre 16% en 2010. Le CFA estime également que les dark pools sont responsables de 15% du volume américain en 2014.
Pourquoi des mares noires ont-elles vu le jour? Considérez les options disponibles pour un grand investisseur institutionnel qui voulait vendre un million d'actions XYZ avant l'avènement du trading sans bourse. Cet investisseur pourrait soit (a) exécuter la commande par l'intermédiaire d'un négociant en bourse au cours d'une journée ou deux et espérer un VWAP décent (prix moyen pondéré en fonction du volume); (b) diviser l'ordre en cinq parties, par exemple, et vendre 200 000 actions par jour, ou (c) vendre de petites quantités jusqu'à ce qu'un gros acheteur soit disposé à accepter le montant total des actions restantes. L'impact sur le marché d'une vente d'un million d'actions XYZ pourrait encore être important, que l'investisseur ait choisi (a), (b) ou (c), car il n'était pas possible de garder secrète l'identité ou l'intention de l'investisseur dans une action. transaction d'échange. Avec les options (b) et (c), le risque d'une baisse de la période alors que l'investisseur attendait de vendre les actions restantes était également significatif. Les dark pools étaient une solution à ces problèmes.
Une introduction aux piscines noires
Pourquoi utiliser un Dark Pool?
Comparez cela à la situation actuelle, où un investisseur institutionnel utilise un pool sombre pour vendre un bloc d'un million d'actions. Le manque de transparence fonctionne en fait en faveur de l'investisseur institutionnel car il peut conduire à un prix mieux réalisé que si la vente était réalisée en bourse. Notez que, comme les participants au dark pool ne communiquent pas leur intention de négociation à la bourse avant l'exécution, aucun carnet d'ordres n'est visible pour le public. Les détails de l'exécution des transactions ne sont publiés sur la bande consolidée qu'après un certain délai.
Le vendeur institutionnel a plus de chances de trouver un acheteur pour le bloc d'actions complet dans un dark pool car il s'agit d'un forum dédié aux grands investisseurs. La possibilité d'une amélioration du prix existe également si le point médian du cours acheteur et vendeur est utilisé pour la transaction. Bien sûr, cela suppose qu'il n'y a pas de fuite d'informations sur la vente proposée par l'investisseur et que le dark pool n'est pas vulnérable aux prédateurs de trading à haute fréquence (HFT) qui pourraient s'engager dans la première marche une fois qu'ils ressentent les intentions de trading de l'investisseur.
Types de piscines sombres
En mai 2017, il y avait plus de 40 pools sombres enregistrés auprès de la SEC, dont il existe trois types:
Détenue par un courtier
Ces pools sombres sont mis en place par de grands courtiers pour leurs clients et peuvent également inclure leurs propres traders propriétaires. Ces pools sombres tirent leurs propres prix du flux de commandes, il y a donc un élément de découverte des prix. Des exemples de tels pools sombres comprennent CrossFinder du Credit Suisse, Sigma X de Goldman Sachs, Citi Match et Citi Cross de Citi et MS Pool de Morgan Stanley.
Courtier d'agence ou appartenant à Exchange
Ce sont des pools sombres qui agissent comme des agents et non comme des principaux. Comme les prix sont dérivés des échanges - comme le point médian de la meilleure offre et offre nationale (NBBO), il n'y a pas de découverte de prix. Instinet, Liquidnet et ITG Posit sont des exemples de pools sombres de courtiers d'agence, tandis que les pools sombres détenus en bourse comprennent ceux proposés par BATS Trading et NYSE Euronext.
Teneurs de marché électroniques
Ce sont des pools sombres offerts par des opérateurs indépendants comme Getco et Knight, qui opèrent en tant que mandants pour leur propre compte. Comme pour les dark pools appartenant à un courtier, leurs prix de transaction ne sont pas calculés à partir de la NBBO, il y a donc découverte de prix.
Avantages et inconvénients
Les avantages des piscines sombres sont les suivants:
Impact sur le marché réduit
Le plus grand avantage des dark pools est que l'impact sur le marché est considérablement réduit pour les grosses commandes.
Coûts de transaction réduits
Les coûts de transaction peuvent être inférieurs car les transactions de dark pool n'ont pas à payer de frais de change, tandis que les transactions basées sur le point médian bid-ask n'encourent pas le spread complet.
Les piscines sombres ont les inconvénients suivants:
Les prix de change peuvent ne pas refléter le marché réel
Si le volume des transactions sur les dark pools appartenant aux courtiers et aux teneurs de marché électroniques continue de croître, les cours des actions en bourse pourraient ne pas refléter le marché réel. Par exemple, si un fonds commun de placement réputé détient 20% des actions de la société RST et le vend dans un pool sombre, la vente de la participation peut rapporter au fonds un bon prix. Cependant, les investisseurs imprudents qui viennent d'acheter des actions de TVD auront payé trop cher, car l'action pourrait s'effondrer une fois que la vente du fonds deviendrait de notoriété publique.
Les participants au pool peuvent ne pas obtenir le meilleur prix
Le manque de transparence dans les pools sombres peut également être défavorable à un participant au pool car il n'y a aucune garantie que l'opération de l'institution a été exécutée au meilleur prix. Lewis souligne dans Flash Boys qu'une proportion étonnamment élevée des transactions de pool noir de courtier sont exécutées au sein des pools - un processus connu sous le nom d'internalisation - même dans les cas où le courtier a une petite part du marché américain. Comme le note Lewis, l'opacité du dark pool peut également donner lieu à des conflits d'intérêts si les traders propriétaires d'un courtier négocient contre des clients du pool ou si le broker-dealer vend un accès spécial au dark pool aux entreprises HFT.
Vulnérabilité au trading prédateur par les HFT
La controverse sur les pools sombres a été stimulée par les affirmations de Lewis selon lesquelles les ordres des clients des pools sombres sont un fourrage idéal pour les pratiques commerciales prédatrices de certaines sociétés HFT, qui utilisent des tactiques telles que le «ping» des pools sombres pour dénicher de gros ordres cachés, puis s'engager dans la première ligne. ou arbitrage de latence.
La petite taille moyenne des échanges réduit le besoin de pools sombres
La taille moyenne des échanges dans les pools sombres est tombée à seulement environ 200 actions. Des bourses comme la Bourse de New York (NYSE), qui cherchent à endiguer leur perte de parts de marché sur les pools sombres et les systèmes de négociation alternatifs, affirment que cette petite taille des échanges rend les arguments en faveur des pools sombres moins convaincants.
Appel de trottoir
La récente controverse HFT a attiré une attention réglementaire importante sur les pools sombres. Les régulateurs ont généralement considéré les piscines obscures avec suspicion en raison de leur manque de transparence, et la controverse pourrait conduire à de nouveaux efforts pour limiter leur appel. Une mesure qui pourrait aider les bourses à récupérer des parts de marché dans les dark pools et autres lieux hors bourse pourrait être une proposition pilote de la Securities and Exchange Commission (SEC) visant à introduire une règle de «reprise». La règle obligerait les maisons de courtage à envoyer les transactions des clients aux bourses plutôt qu'aux pools sombres, à moins qu'elles ne puissent exécuter les transactions à un prix sensiblement meilleur que celui disponible sur le marché public. Si elle est mise en œuvre, cette règle pourrait présenter un sérieux défi pour la viabilité à long terme des pools sombres.
The Bottom Line
Les dark pools offrent des avantages en termes de prix et de coûts aux institutions acheteuses telles que les fonds communs de placement et les fonds de pension, qui estiment que ces avantages reviennent en fin de compte aux investisseurs particuliers qui détiennent ces fonds. Cependant, le manque de transparence des dark pools les rend vulnérables aux conflits d'intérêts de leurs propriétaires et aux pratiques commerciales prédatrices des entreprises de THF. La controverse HFT a attiré de plus en plus l'attention des autorités de réglementation sur les dark pools, et la mise en œuvre de la proposition de «règle d'échange» pourrait menacer leur viabilité à long terme.
