Lorsqu'il s'agit d'investir dans des instruments financiers, l'évaluation n'est pas seulement essentielle pour déterminer la juste valeur marchande d'un véhicule, mais elle est également essentielle pour les fonctions de reporting financier et d'analyse des risques. L'outil d'évaluation le plus courant, connu sous le nom de méthode des flux de trésorerie actualisés (DCF), est utilisé pour projeter les flux de trésorerie futurs, tout en mettant en évidence simultanément les taux d'actualisation probables attachés à ces flux de trésorerie.
Points clés à retenir
- Lorsqu'ils envisagent une opportunité d'investissement, les analystes de recherche s'appuient sur la méthode de l'actualisation des flux de trésorerie comme un outil précieux pour estimer les flux de trésorerie.La valeur des instruments dérivés suppose que tous les actifs sous-jacents d'un investissement sont basés sur le taux sans risque; par conséquent, le taux de croissance réel de ces actifs n'a pas d'impact sur les valeurs projetées.Les dérivés garantis sont considérés comme moins risqués, car ces transactions présentent moins de risque de contrepartie, étant donné que la garantie peut être utilisée pour compenser les pertes.Les dérivés garantis sont des investissements beaucoup plus sûrs que leurs homologues non garantis, et ils sont par conséquent évalués à des taux sans risque.
Valorisation des dérivés avant et après la crise économique de 2008
Les dérivés financiers introduisent la diversification d'un portefeuille d'investissement en facilitant l'exposition à différents marchés. La valeur de ces dérivés suppose que les rendements de tous les actifs sous-jacents sont basés sur le taux sans risque. Par conséquent, le taux réel de croissance de ces actifs sous-jacents n'a pas d'incidence importante sur leurs valeurs. Ce concept est appelé évaluation «neutre au risque».
Avant la crise financière de 2008, les obligations d'État étaient considérées comme des investissements sans risque. Après tout, il est presque impossible pour le gouvernement de faire défaut sur sa dette alors que le Trésor américain peut simplement imprimer plus d'argent pour honorer ses dettes. En outre, les taux de swap basés sur les taux débiteurs interbancaires (LIBOR, Euribor, etc.) étaient généralement considérés comme sans risque. Les taux de swap ont donc été jugés plus appropriés pour une évaluation neutre au risque que les rendements obligataires car le produit des transactions sur instruments dérivés est généralement investi sur le marché interbancaire, par opposition au marché obligataire.
Suite à la crise financière de 2008, la faillite de certaines banques a montré que les taux débiteurs interbancaires n'étaient en effet pas sans risque, comme on le pensait précédemment. De nombreux investissements dérivés ont présenté un risque de contrepartie important car les transactions n'étaient pas soumises à des garanties ou à des appels de marge.
Ce risque de contrepartie a conduit à la faillite du géant de la banque d'investissement Lehman Brothers. En tant que contrepartie à 930 000 transactions sur dérivés, représentant environ 5% de l'activité mondiale sur dérivés, la banque n'a pas pu sortir de sa dette écrasante de 619 milliards de dollars et a finalement fermé définitivement ses portes.
Dérivés garantis contre dérivés non garantis
Les produits dérivés qui se négocient de gré à gré (OTC) utilisent des accords ISDA standard qui incluent fréquemment l'annexe de soutien au crédit (CSA), qui sont des clauses qui décrivent les atténuants de crédit autorisés pour une transaction, tels que la compensation et la garantie. Les transactions avec garantie présentent moins de risque de contrepartie, car la garantie peut être utilisée pour récupérer les pertes. Lorsque ces garanties tombent en dessous d'un certain seuil, d'autres sources peuvent être obtenues.
Les différences de profils de risque entre les opérations garanties et non garanties conduisent invariablement à des taux d'actualisation des évaluations divergents. Étant les moins risqués des deux, les dérivés garantis doivent être évalués à des taux sans risque.
Actualisation OIS et taux sans risque pour les dérivés garantis
Les accords CSA standard limitent les pertes en imposant des appels de garantie quotidiens afin d'empêcher les contreparties de fermer. Dans ce contexte, le choix naturel pour le taux d'actualisation sans risque est généralement un certain type de taux au jour le jour. Ceci est appelé «remise OIS» ou «remise CSA». Les courbes de rendement au jour le jour peuvent être dérivées des swaps d'indices au jour le jour (OIS).
Avant la crise financière, il y avait peu de différence entre la courbe de rendement au jour le jour et la courbe de rendement dérivée des taux de swap. Pendant la crise, les écarts entre les deux courbes de taux se sont considérablement élargis. Bien que les swaps d'indices au jour le jour aient été introduits relativement récemment, des pays développés comme le Japon et la Suisse disposent d'un OIS très liquide, permettant des évaluations plus fiables.
Écart historique entre le LIBOR USD à 3 mois et les Fed Funds Taux effectif au jour le jour (Source des données: www.treasury.gov et www.research.stlouisfed.org)
Bien que les pays manquant de marchés OIS suffisamment liquides puissent avoir du mal à déterminer les évaluations, ils peuvent s'appuyer sur des solutions de contournement qui impliquent la création d'OIS multidevises synthétiques qui utilise une courbe OIS liquide comme base et applique un écart de base inter-devises pour dériver une devise locale Courbe OIS. Si les options sont garanties et que la marge des options génère un taux au jour le jour, l'actualisation OIS peut être appliquée. En règle générale, les options d'achat produisent des valeurs plus faibles, tandis que les options de vente présentent des valeurs plus élevées.
Les appels de garantie quotidiens suggèrent que l'actualisation OIS est le choix logique pour de tels types d'évaluation.
The Bottom Line
Pour déterminer la valeur de marché d'un investissement, une évaluation est traditionnellement effectuée en utilisant la méthode des flux de trésorerie actualisés (DCF). Pour que la valeur soit juste, le taux d'actualisation doit être le même que le taux de rendement.
Bien que les produits dérivés aient été historiquement considérés comme exempts de risque de contrepartie, cette notion a changé après la crise financière de 2008. Dans le contexte économique actuel, les opérations sur dérivés garantis réduisent le risque de contrepartie et doivent par conséquent être évaluées à l'aide d'un taux sans risque.
